反向掛鉤機制促“共贏” 創投基金獲減持差異化政策紅利

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每經記者 楊建 每經編輯 謝欣

證監會于上周五發布了《上市公司創業投資基金股東減持股份的特別規定》，這一新規的重點在于將創投基金的投資期限和IPO后退出的節奏反向掛鉤，隨后，上證所和深交所出臺了相應的實施細則。對此，廣東凱鼎投資合伙人戴建新認為，這一新規定既是鼓勵和引導創投機構對早期高新技術類企業的價值投資，又有利于投資者持有創投基金的信心，對創投機構的資金募集也具有積極意義。

反向掛鉤機制的四個特點

上周五，證監會發布《上市公司創業投資基金股東減持股份的特別規定》（以下簡稱《規定》），將于今年6月2日起正式施行。值得注意的是，創投基金解禁期與投資期限將實施反向掛鉤機制，為此證監會新聞發言人高莉還進行了介紹，而上述規定及細則明確，專注長期投資和價值投資的創投基金在減持所持有上市公司IPO發行前股份時，將可獲得差異化政策支持。

按照《規定》及實施細則，反向掛鉤機制有四個主要特點：一是為引導創業投資基金精準支持創業創新，僅當創業投資基金所投資早期中小企業或高新技術企業首次公開發行后，創業投資基金方可享受反向掛鉤政策；二是為鼓勵創業投資基金更多支持創業創新，僅當創業投資基金投資“早期中小企業”和“高新技術企業”金額占比達50%以上方可享受反向掛鉤政策；三是為倡導長期投資、價值投資理念，將投資滿36個月作為分界線，真正體現解禁期與投資期限長短反向掛鉤機制；四是為便利創業投資基金退出，又避免對市場造成影響，一方面通過調整集中競價交易、大宗交易環節的減持節奏實施反向掛鉤政策，另一方面減持比例、大宗交易受讓方持股期限要求不變，謹防大比例“集中減持”和“過橋減持”。

創投基金反向掛鉤機制，是指在保持現行持股鎖定期、減持比例等制度規則基本不變的基礎上，結合我國創業投資基金運作實際，對真正進行長期投資和價值投資的創投基金給予差異化政策支持。《規定》此舉有利于調動創投基金進行長期投資和價值投資的積極性，有利于投資退出和形成再投資良性循環，有利于更好促進早期中小企業和高新技術企業資本形成。

企業與創投機構獲得共贏

根據《規定》，符合條件的創投基金，在投資早期中小企業或高新技術企業上市后，通過證券交易所集中競價減持其持有的IPO前企業股權，如果投資期限越長，減持退出的節奏可以越快。隨后，上證所和深交所分別發布實施細則，減持比例限制分別為，集中競價交易不超過公司股份總數的1%、大宗交易不超過2%。

隨著我國多層次資本市場體系的發展，私募股權投資退出的渠道增多，但是在各種退出方式中，IPO退出依然是私募股權投資資金實現增值和退出的最重要的選擇。IPO提速對于私募股權投資而言，意味著私募股權投資退出更為通暢和快捷。據清科研究中心旗下私募通統計，2017年共發生1420筆VC退出交易，其中IPO是最主要的退出方式，期間共計發生470筆，占比33.1%。

對此廣東凱鼎投資合伙人戴建新向《每日經濟新聞》記者指出，監管層通過《規定》對創投機構所投項目上市后退出期限予以政策支持，實際上是鼓勵和引導創投機構對早期高新技術類企業的價值投資。而創投基金進一步縮短了投資退出周期，對創投機構來說，《規定》縮短創投基金退出周期，也有利于培育投資者持有創投基金的信心，對于創投機構的資金募集有積極意義。

在2017年5月，針對上市公司大股東清倉減持，斷崖式減持對股市可能造成沖擊的情況，證監會修訂了上市公司股東、董監高“減持新規”，大股東、董監高以及IPO前進入的重要股東，減持上市公司股份時都受到了更嚴格的限制，面臨更長的減持周期。同時“減持新規”也引起了PE、VC機構的擔憂，為了支持創業投資基金，考慮到創投基金對創新創業企業和中小微企業融資的作用，監管層此后對創投基金采取了區別對待的政策。2017年6月2日，證監會規定創投基金股東如果不是發行人的實際控制人，可以不必承諾所持股份自上市之日起鎖定36個月，而是按照《公司法》第141條的有關規定鎖定一年。