李揚：大部分城市房價已不可能再漲了

“中國現在其實就是幾十個城市房價在漲，大部分城市已經不可能再漲了。現分城調控的政策是有效應對房地產風險的穩妥的一個辦法。從銀行的結果來看是好的。有很多事情需要我們進一步研究，就說房地產市場崩潰導致中國經濟的崩潰這有點過分了。” 3月24日，國家金融與發展實驗室理事長李揚在2017博鰲亞洲論壇“財政政策的空間”分會場作出表示。

李揚表示，過去我們對房地產調控喜歡中央出一個政策大家照著辦，現在很明確了一城一策，每一個城市的房地產由這個城市的政府自己去調控，你自己去判斷，你自己采取措施。中央基本上不采取統一的政策了。我覺得這也是有效應對房地產風險的穩妥的一個辦法。

他還表示，從不良率來說，現在居民抵押貸款不良率是0.38%，非常優良，整個房地產的抵押貸款不良率0.86%，沒有任何違約的危險。違約只有在出現負資產的情況下才違約，負資產現在在中國基本看不到。

以下為發言實錄：

李揚：我分享一下我自己的看法，首先中國作為一個總體債務水平其實不高，在世界上是中下水平。但是結構上存在問題，一個是企業。企業債務中65%是國企，中國作為總體政府沒有問題，是50多一點。其中地方政府由于在中國地方政府的權利不大，所以債務問題也比較頭疼。但是債務的問題就本身來討論沒有非常好的標準，今天的報告里面特別討論債務的可持續性問題。現代經濟借債很正常，會借債是會經營，這里面有一個標準就是怎么樣是過份？我和朱民討論也談到了這個問題，如果就一個企業來說它的利潤，不能夠交利息，這個債務就不可持續了。

作為個一國家來講如果新增的GDP不夠支付當年全部的利息，或者新增的儲蓄不能夠抵消當年的利息，就是不可持續的。按這個標準我們做了一個統計分析，2013年危險的信號出現了，就出現當年的利息支出超過了當年的GDP增量，好在從2015年開始中國采取了一系列措施，比如說去杠桿，這是其中一個措施，還有就是降成本，其實也是去杠桿的一個措施。這些措施采取之后，我們看到數據有所改善。2015年再次利息支出低于GDP增長率了，被拉回到正常的軌道。采取了一系列的措施來降低成本，分母還不斷的增長，所以就出現了比較可以的財務結果。我們覺得中國這個問題現在以后沒有那么突出了。當然還會繼續，我想說中國的杠桿問題不會導致危機。

下一步我們覺得中國去杠桿的要點其實就是兩個部門，一是企業，特別是國企。其實國企的杠桿現在問題還不是特別突出，我們怕的是國企的杠桿問題反復出現，因為在本世紀初出現過一次，我們去過杠桿也成功的去掉了，但是過了十幾年又出現了。增加債務的機制沒有被消滅，就是國有企業的，不像企業一樣去運行，這是一個大問題。對于地方政府也沒有到危險的界限，但是地方政府需要下一步中央政府和地方政府之間的財政聯系，需要很好的建立起來，否則的話地方政府債務也會是一個問題。

李揚：杠桿和去杠桿問題是高度復雜的問題，我覺得必須全面來看，因為如此，所以我領導的一個小組，連續六年來致力于把中國的數字搞清楚，我們編了12年的中國國家資產負債表，基于國家資產負債表，可以對杠桿這個問題有更加準確的看法。我們這個成果也給了IMF，看來我們宣傳不夠。

有幾個要點：第一就是去杠桿到底去到什么程度才算合理？大家談去杠桿的時候都沒有回答。實際上現在經濟就是一個杠桿運行的經濟，不能非常籠統的說去就是好，而且去多了就是好，這需要觀察。第二個觀察就是在危機還在繼續的時候，沒有任何一個國家是去杠桿的。現在很多的媒體說美國去了杠桿，我上午引述了美國的例子。美國的住戶去杠桿了，金融部門是去杠桿了，非金融公司部門是去杠桿了，但是政府部門在加杠桿。也就是他的杠桿處理實際上是政府這是一個廣義政府，包括他的中央銀行他的聯邦政府，用各種方式購買了原來在住戶、非金融公司以及金融部門的債務，到了手里。他們沒有去杠桿，問題都集中在政府。

看中國，一方面有債務的問題，但是相比而言近幾年我們的增長速度在世界上不算高，主要是解決結構性的問題。企業大家都把民企和國企分開講，確實如此，中國民企去杠桿已經成功，因為去杠桿非常簡單，如果覺得經營不下去就不干了，就倒閉了。相關的資產債務危機都消滅了，但是國企不一樣。有很多問題，在中國國企還不止說是像外面所說的那樣，中國國企還承擔著社會保障的職能，哪怕是僵尸也還需要維持。我們看到國企的杠桿問題確實是存在的，現在針對國企的杠桿率過高問題，采取了一些措施，包括出售資產去覆蓋，包括各種各樣的債務重組我們都在采取，我剛好是處理小組的成員。

我知道我們在做這件事，我們覺得真正從技術上把債務降下來，把不良資產去除，對中國現在來說，是相對簡單的。我們對外不欠債，是左口袋欠右口袋，在自己國土解決問題是比較簡單的。但是我們現在就是要防止反復出現。我希望各位注意我們的考慮，我要解決他非常簡單，中國現在在2016年底，中國所有的資產扣掉所有的負債凈資產是20.7萬億，世界上沒有一個國家有這么多的凈資產，我們希望解決的過程中創造一個機制，使惡性的杠桿不良資產再次產生。這是現在的問題。

李揚：現在都在改革國企，國企的改革從中國改革開始上個世紀70年代開始，就是主要的議題，一直到現在仍然是。也就是說進展還沒有達到我們很理想的程度。至少從方案來說我們希望這次改的徹底一點。大家也知道我們確定的方針以后國企不管企業管資產。我不會把自己的資產完全附著在看起來永遠在賠錢的領域，我會賣了，把他變成資產進行運營。這個方針已經采取并且在一些主要的央企開始試點，這就是一個非常大的轉變。國企這個改革當中問題非常多，債轉股的問題，有些國企就覺得是免費午餐躍躍欲試，現在提出了市場化和法制化，必須在市場。不能說帳面資產100億賣給我就100億，就必須承認。現在有這樣一些處理辦法。我相信如果按照方案來走的話中國這個問題也許會得到比較徹底的解決，謝謝。

李揚：中國要靠證券化是不可能的，中國的體制特別是法律制度，我們是大陸法系不太支持證券化的運作。這在上個世紀末，我們參加人民銀行考慮證券化工具的時候就研究過。經過7年推出了一單證券化產品，經過了10年到現在證券化在中國還是不太能推開，在我們的法律制度下做不到。另外在西方國家通過證券化是像釋放出一部分流動性，中國可以通過別的方式獲得。今天上午報告我看了一下，給大家提供一下。我們研究了一下中國影子銀行的問題，誰在為社會提供信用？100%的話不到60%是銀行信貸，20%多一點是發行債券，還有20%多是影子銀行。現在資金供應的結構是這樣。考慮中國要流動性又要去杠桿，需了解中國資金供應的機制，還有我要說一個小故事，如果銀行給企業發了一筆貸款，就會在企業內他的負債表就顯示出企業是加杠桿。

但是中國就出現一個情況，去年有上市公司的數字，我們發現中國的上市公司資產負債表里面資產方現金資產增加了20%，銀行給了企業，看到企業負債增加，杠桿率提高，但是這筆錢沒有用，大家都很清楚資產這邊資產這里也要記上一筆現金資產，這要衡量企業的杠桿風險就大大降低了，如果僅看20%當然很高，但是沒有用放在債上轉變為現金資產，企業的風險就沒有了。中國的企業不是亂發錢，中央銀行把錢發給他也沒有把錢用掉。

李揚：債務對GDP的比率來衡量杠桿率，這不是一個非常好的指標，但是沒有辦法都用他。債務的增長率低于GDP的增長率情況就會再改善。2016年中國出現了這個情況。我們現在希望能保持這種格局，這樣我們就可以騰出手來進行去杠桿的活動。其實去杠桿我的感覺是非常難的事情，我們大致列舉了一下有多少方法。其實是很難的，比如說想還債怎么還？資產在危機的時候是賣不出價錢來的，很難還。所以這個事情我們必須考慮所謂可持續性問題，最后他走了我還得說一下，這個事是一樁公案，我為證券化傾注了很多心血。

我第一個推銷證券化的是周小川，我們聯手把證券化推到中國來，我們發現基本的問題是中國的法律制度不行，做不到真實銷售真實隔離和稅收中信，我們一定要有一個信托公司，信托機制不存在。而且有真正的銷售過程中間就有稅，不愿意免證券化是不可能做到的。我們做了非常多的努力，發現他不是中國可以做的事，另外可以轉移風險，確實只是轉移風險沒有消滅風險，到別的地方去了。美國的危機就是證券在過程中發揮了很大的作用，一層一層的證券化，信用升級。到最后還是沒有用，因為底層的風險并沒有被消滅，一旦經濟出現重大的波動就變成了危機。這個問題金融可以做一些事，但是消滅不了風險，這個必須要注意。

李揚：外國朋友經常說中國的風險兩條一是房地產二是債務。中國的房價在漲，到底有什么問題？其實現在沒有說清楚，如果說還會繼續漲的話現在漲就沒有什么問題，所謂的問題就是一旦他跌，跌了之后出現負資產那是危機，這在發達國家都經歷過，房價跌倒貸款的余額之下了，就出現問題了。中國按照前銀監會主席劉明康說我們打的是一半，我們發放房貸的時候有很多安排，監管部門給一個比例，銀行有時候覺得風險大，現在是70%，基本上是控制住了。這是中國一個比較特殊的情況，我們這樣的調控措施也吸收了很多國家的經驗。

從不良率來說居民抵押貸款不良率是0.38%，制革資產不良率是0.86%。違約只有在出現負資產才出現，但是在中國基本上看不到。但是我們怕一旦出現情況就不好收拾，所以目前的措施應當說是一個預防性的措施。再有一個中國其實就是幾十個城市再漲房價，大部分在跌了。過去我們對房地產的調控中央出一個政策大家照樣這辦，現在很明確一城一策。每一個城市的房地產由城市的政府自己調控，你自己判斷自己采取措施。中央基本上不采取統一的政策，這也是有效應對房地產的穩妥的辦法，好在現在關于房地產由房地產市場崩潰引起經濟危機世界上例子太多，都是給我們足夠的教訓，我們施行政策的時候都在考慮。

我作為研究者沒有研究很透徹也不是非常清楚，有的人還在漲，漲是合理的，到底是怎么樣？我現在做不出判斷，因為我沒有細致的研究，但是是有不同的看法的，從銀行的結果來看是好的。有很多事情需要我們進一步研究，就說房地產市場崩潰導致中國經濟的崩潰這有點過分了。

李揚：美國人的我討論不清楚，我感覺沒有那么簡單，我就想說美國作為最大的國家，美元作為最強的貨幣，他的利率如果變一定會對人民幣產生影響，所以我們必須要有反應，美連儲前不久加息，人民幣的利率就變了。這是市場已經做出了反應，但是中國這么一個大國畢竟不太一樣，我們需要一個防火墻，讓我們能夠根據中國自己的情況來確定利率水平，而不僅僅是跟隨著美國漲落，我們要保持貨幣政策的獨立性，中國下一步的金融改革重要任務就是保持貨幣增長的獨立性，對內獨立于政府，對外對立與美元，這一點做的話我們貨幣增長才會真正的有效。

這是目前我們遇到的問題，當然忍不住還想評論一下和美國的事，我們作為研究者看到美國政府債務這么高，我就覺得他的投資計劃可能是實施不了，減稅的計劃也很難實施，加邊境稅的辦法不一定能獲得好處。我們還是把自己的事情做好，把中國的改革做好，中國需要改的事情非常多，中國的國企需要有決定性的改革，體制財政體制的改革在今后幾年里一定要有決定性的勝利，否則的話后面再遇到問題就不好解決了。

（嘉賓觀點據現場發言整理，未經發言人本人確認）