易憲容：2013年中國貨幣政策走向

每經編輯 突發事件出現只是例外    

易憲容（經濟學家）

中央經濟工作會議結束之后，不少人都在研判2013年中國貨幣政策走向。此次中央經濟工作會議，在宏觀貨幣政策上，強調“要適當擴大社會融資規模，保持貸款的適度增加，切實降低實體經濟發展的融資成本”。不少分析人士認為，在“寬財政”的主基調下，明年的貨幣政策很可能會穩中偏松。或在“寬財政、緊貨幣”政策組合下，貨幣政策會“緊中有松”。

在本文看來，2012年的貨幣政策同樣的“緊貨幣”，但是無論是銀行信貸增長量還是社會融資總量都達到比較高的水平。從央行的政策層面來看，貨幣政策是從緊的，但金融市場的實際流動性則在不斷地創歷史新高而是較松的，只不過所流出的渠道改變了。

從市場人士看來，2013年央行貨幣政策放松之理由，主要出自以下幾個方面。一是全球經濟仍然處于金融危機復蘇階段，所以世界主要國家央行都在采取過度寬松的貨幣政策，以便保證本國經濟能夠度過當前的難關。二是盡管三季度國內經濟已經開始見底反彈，但是增長上行態勢并沒有完全穩定，為了進一步鞏固現有成果。國內央行就得以更為寬松的貨幣政策來促進經濟增長。三是當前多元化的融資體制，為各級地方政府會動更多的固定投資項目創造了條件。

盡管這些市場人士分析，2013年貨幣政策會“緊”中有“松”，在本文看來，這種“松”仍然會維持在2012年的基本水平。因為，黨的十八大報告明確提出到2020年實現國內生產總值和城鄉居民人均收入比2010年翻一番的目標。如果按照這個目標來計算，經濟增長中速性也就決定明年的GDP增長目標會放在7%左右的水平。這就是為何在中央經濟工作會議的公告中，并沒有提出2013年經濟增長速度有多高的量的規定，而是讓明年經濟增長真正進入轉型階段或以GDP增長質量提高為主導軌道上來。再加上要在一定程度上遏制政治性周期可能導致的地方投資過熱癥。這使得明年的貨幣政策不需要過度放松，只要保持在2012年的水平就足了。

當前國內融資體系及工具與10年前相比發生較大變化。隨著銀行信貸在整個融資中的比重全面降低及企業融資的多元化，央行貨幣政策對市場流動性調控的影響降低了。在這種情況下，僅是央行貨幣政策變化不會對經濟增長造成較大影響，這就使貨幣政策目標將有所轉向。

更為重要的是，2013年貨幣政策更要考慮房地產泡沫如何擠出的問題。2010年“國十條”以來的房地產宏觀調控，房價與住房銷售都有不少的變化。但2012年5月，政府突然采取的穩增長政策出臺，并要求央行下調存款準備金率及銀行存貸款利率。盡管這些調整幅度并不太大，但是這改變了正在擠出泡沫的房地產預期 （以投機投資為主導的住房市場，預期對這個市場能夠起決定性的作用）。自此，國內住房市場又回到投資投機炒作的軌道。無論是投機炒作者涌入，還是房地產企業及其他企業涌入土地市場，都說明當前住房市場泡沫不僅沒有擠出，反之在進一步吹大。如果2013年的央行貨幣政策進一步放松，大多的銀行信貸又有可能流入住房市場。如果住房市場泡沫不擠出，不僅中國經濟增長不可持續，而且中央經濟工作會議所強調的 “城鎮化將成為擴大內需之動力”也將成為一個空話。

如果2013年通貨膨脹率不高，當然是貨幣政策進一步放松的好機會。但是中國以食品為主導的CPI，2013年是否會維持在一個較低的水平是不確定的。如果2013年在食品類中起決定性作用的豬肉價格上漲，它對CPI的影響不容小覷。如果2013年CPI卷土重來，央行貨幣政策是不會貿然而動的。

總之，2013年中國貨幣政策走向會穩定在2012年的水平上，其動用日常的貨幣工具的頻率也會降低，而人民幣匯率同樣會維持在上下3%左右的波動幅度，以此來保證2013年經濟增長與經濟政策平穩過渡（突發事件出現只是例外）。

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