常春藤名校陷入流動性危機！特朗普政府“斷糧”，“耶魯模式”神話或破滅？

每經記者 岳楚鵬    每經編輯 蘭素英    

據新華社，4月21日，哈佛大學校長艾倫·M·加伯宣布，該校已對特朗普政府發起訴訟。

此前，聯邦政府部門要求哈佛大學進行“有意義的治理改革與重組”，但遭校方以“不會犧牲獨立性”為由拒絕。4月14日，美國政府宣布凍結給哈佛的22億美元撥款和6000萬美元項目合同款項。

22億美元，相當于哈佛一年總支出的34%。撥款凍結無異于給哈佛“斷糧”。

處境緊張的常春藤名?？刹粌H僅只有哈佛，整個美國高等教育體系正承受前所未有的政治與金融雙重挑戰。

據Secondaries Investor報道，耶魯大學正在通過二級市場出售高達60億美元的私募股權資產組合。這是耶魯首次大規模出清私募持倉。

根據美國高校商務官員協會和研究機構Common Fund，美國高校的捐贈基金總額達8740億美元，其中約28.8%（約2517億美元）投入到私募股權市場。這一投資策略由耶魯大學已故的首席投資官大衛·斯文森創立，后被哈佛大學、斯坦福大學和芝加哥大學等廣泛效仿。截至2024年，13所美國頂尖大學在私募市場的投資額超1400億美元。

投資公司Accelerate CEO Julian Klymochko表示，耶魯的報價存在15%的折價，顯示出其在資產處置上“以換取流動性為優先”。

耶魯的行動可能被視為行業風向標，引發其他依賴“耶魯模式”的基金會和機構投資者的恐慌或效仿，進而對美國高等教育金融模式乃至更廣泛金融市場（尤其是私募股權領域）產生深遠影響。牛津大學金融學教授Ludovic Phalippou在接受《每日經濟新聞》記者（以下簡稱“每經記者”）采訪時稱，“如果連耶魯大學都感到需要出售資產，那其他大學的捐贈基金很可能也面臨同樣的壓力。”

圖片來源：新華社記者 劉杰 攝

坐擁523億美元捐贈基金，哈佛卻被22億美元逼急了 

據新華社報道，4月21日，哈佛大學校長艾倫·M·加伯在致哈佛社區成員的一封信中說，該校已在馬薩諸塞州聯邦地區法院對特朗普政府發起訴訟，要求政府停止資金凍結。政府此舉是非法的，“超出了政府的權限”。

4月11日，美國聯邦教育部、衛生與公共服務部和總務管理局向哈佛大學致信，要求學校進行“有意義的治理改革與重組”，包括：

削弱學生和教職員工在校務中的權力；

采用并實施基于能力的招聘和錄取政策，停止一切基于種族、膚色和國籍等因素的優待；

改革國際學生的招生流程，避免錄取敵視美國價值觀和制度的學生，包括支持恐怖主義或反猶主義的學生；

關閉所有“多元化、公平與包容”政策相關的項目。

據央視新聞援引《紐約時報》說法，特朗普政府向哈佛大學提的這些要求讓校方認為他們別無選擇，只能抗爭。

4月14日，艾倫·M·加伯在向全校人員發出的公開信中說，校方拒絕美國政府提出的多項整改要求，“不會犧牲其獨立性，不會放棄憲法賦予的權利”，聯邦政府不應對私立大學的教學內容、招生和人事政策以及研究內容指手畫腳。

幾小時后，美國政府宣布，凍結給哈佛的22億美元撥款和6000萬美元項目合同款項。假如哈佛繼續“抗命”，可能還將危及正接受“審查”的60多億美元聯邦經費的撥付。

22億美元，相當于哈佛大學2024財年全部研究資助收入的兩倍以上。根據哈佛大學2024財年財務報告，學校全年總運營收入為65億美元，其中約29億美元（約45%）來自慈善捐贈與捐贈基金，約13.7億美元（約21%）來自學費、住宿等教育收入，約10.4億美元（約16%）來自聯邦與非聯邦研究資助。

截至2024財年，哈佛大學的捐贈基金總額達到532億美元。這筆資金看似雄厚，但約80%都是“指定用途”（designated endowments），僅可用于特定獎學金、教席、研究項目或建筑維護，只有剩余的20%用于維持哈佛大學未來數年的運營。2024財年，捐贈基金就只提供了24億美元來支撐學校的運營。

換言之，特朗普政府凍結的這筆22億美元資金，擊中了其高度依賴聯邦撥款的“命門”。

哈佛大學的資金支出結構揭示了學校對撥款依賴的風險。2024財年，哈佛大學的總運營支出為64億美元，其中52%（約33億美元）用于員工薪資與福利；17%用于校舍運營維護；19%用于供應與服務。

美國知名債券投資人Jeffrey Gundlach指出，哈佛大學目前為支付日常運營費用已不得不舉債融資。

據CNN 4月18日報道，哈佛大學自年初以來已經通過債券籌集了12億美元。

除了凍結資金外，特朗普還在社交媒體上暗示將取消免稅地位來加大對大學的壓力。如果免稅地位真的被取消，哈佛大學可能需要為其校園房產納稅，而且捐贈給哈佛大學的款項將不再享受稅收減免，這使得捐贈者無法按照原本的稅務規劃策略進行稅務籌劃，籌款成本也可能大幅上升。

CNN報道指出，美國大學涌入債券市場籌集資金的速度已接近歷史最高水平，今年前三個月共發行債券123億美元，創下金融危機爆發以來單季度發行債券規模最大的一次。

60億美元！耶魯大學首次大規模拋售私募資產

來自聯邦層面的壓力并非哈佛一校之困，而是席卷整個美國高等教育體系的政治風暴。

據央視新聞援引美聯社報道，特朗普政府已對包括哈佛、哥倫比亞大學、賓夕法尼亞大學、布朗大學、普林斯頓大學、康奈爾大學和西北大學在內的七所頂尖高校實施聯邦資金凍結或整改要求。

美聯社指出，特朗普政府已將扣留聯邦資助這一“非常手段”正常化，以施壓大型學術機構服從特朗普的政治議程，同時對學校政策施加影響。

在這一高壓環境下，即使是被譽為“最會投資的大學”——耶魯大學，也不得不開始清算自己的資產池，悄然在二級市場上拋售其核心資產——私募股權基金份額。

據Secondaries Investor報道，耶魯大學正在通過二級市場出售高達60億美元的私募股權資產組合，這不僅是耶魯大學首次大規模出清私募持倉，也可能是有史以來最大規模的大學基金私募資產拋售之一。

盡管耶魯大學回應稱，這次的出售是對于投資組合的重新調整，但金融學者、牛津大學教授Ludovic Phalippou對此依然感到震驚。他表示，“即使在2008年金融危機期間，耶魯也從未出售任何資產——它是唯一一所沒有賣出資產的學校。”

圖片來源：視覺中國-VCG211415728314

耶魯大學之所以備受關注，與其長期堅持的所謂“耶魯模式”密切相關。由該大學已故首席投資官大衛·斯文森創立的這一策略，主張大學捐贈基金利用“永久資本”優勢，大比例配置于非流動性、高回報資產，如私募股權、風險投資、房地產及對沖基金，從而追求長期回報。

過去幾十年，這一模式使耶魯大學年均投資回報率維持在10%至11%，并在2008年金融危機中顯示出獨特韌性，以至于被哈佛大學、斯坦福大學、芝加哥大學等高校廣泛效仿，紛紛將自己的投資組合調整成“耶魯模式”。

根據研究機構Private Equity International的《2024年全球投資者150強》報告，耶魯大學是全球第27大的私募投資者，耶魯捐贈基金約有200億美元投資于私募市場，占基金總額的46%。

但在高利率與IPO凍結的雙重夾擊下，私募資產的估值和流動性持續惡化。2024財年，耶魯的整體投資回報率僅為5.7%，遠低于其歷史平均值，在常春藤高校中幾乎墊底。基金表現受挫，流動性也開始吃緊。

根據耶魯大學的預計，2025財年的預期支出約為58.5億美元，總收入為60.3億美元。其中，11.9億美元的收入為科研經費（即聯邦與非聯邦合同與撥款），而科研經費中，有75%為聯邦政府合同，大部分為美國國立衛生研究院（NIH）撥款。

如果特朗普像凍結哈佛大學那樣凍結耶魯大學的資金的話，那么，耶魯大學將會面臨約7.125億美元的缺口。

美國高校投資私募超2500億美元，但為了生存可能拋售

耶魯大學的拋售或許將引發私募市場的動蕩。

一直以來，常春藤盟校不僅是學術重鎮，更是私募股權市場的重要“金主”。根據美國高校商務官員協會和研究機構Common Fund，美國高校的捐贈基金總額達8740億美元，其中約28.8%（約2517億美元）投入到私募股權市場。

Private Equity International的數據也顯示，2024年，私募市場前150名投資者中有13名大學機構投資者，投資總額超過1442億美元。

投資公司Accelerate CEO Julian Klymochko表示，耶魯的報價存在15%的折價，顯示出其在資產處置上“以換取流動性為優先”。這可能引發私募市場的“再定價潮”：二級市場供應增加→估值承壓→一級市場募資困難→投資組合價值下調，形成多米諾骨牌效應。

牛津大學金融學教授Ludovic Phalippou在接受每經記者采訪時表示，高校普遍認為捐贈基金是永久資本，每年提取一部分來幫助支付賬單，但現在為了生存，可能需要變賣其中的大部分。

Phalippou指出，“如果連耶魯大學都感到需要出售資產，那其他大學的捐贈基金很可能也面臨同樣的壓力。許多大型捐贈基金本身非常缺乏流動性，而它們所公布的凈資產值（NAV）只是‘紙面數字’。受‘分母效應’影響，它們的資產配置看起來更加傾斜于私募股權。”（注：“分母效應”是指在股票等公開市場資產大幅縮水時，捐贈基金中賬面價值未下調的私募股權等非流動資產比例被動上升，從而使整體資產配置顯得更加傾向于私募。這可能迫使基金出售部分私募資產以恢復原有配置比例。）

不過，Phalippou提到，高校在二級市場上出售私募份額，不一定意味著“恐慌性拋售”或議價失敗。

據外媒4月7日報道，全球金融市場動蕩后，包括大學捐贈基金在內的大型機構投資者正急于退出其流動性較差的私募股權投資，以滿足資本需求。

貝恩公司的數據顯示，2024年私募股權行業的資產規模幾十年來首次下降，籌資規模較2023年大跌23%。普林斯頓大學首席投資官安德魯·戈爾登（Andrew Golden）在接受外媒采訪時表示，捐贈基金正面臨此類資產“史上最糟糕的環境”，去年普林斯頓大學的投資組合虧損了1.7%。

多位業內人士預計，二級市場上基金份額的成交價將大幅下探，部分資產價格可能跌破基金凈資產價值的80%。雷蒙德詹姆斯私人資本咨詢全球主管Sunaina Sinha Haldea指出，若公共市場持續低迷，投資者將面臨“殘酷的交易市場”。

雖然高校捐贈基金的整體體量在整個3.4萬億美元的美國私募市場中并不占主導地位，但其資金屬性的“象征意義”遠超其實際份額。它們一向被視為“長期、不敏感、耐心”的資金提供者，是市場最為倚重的基礎資本池之一。

因此，一旦這些機構開始在二級市場集中出售私募頭寸，所傳遞出的信號可能比資金量本身更具殺傷力——它暗示著私募市場已不再是“可承受一切波動”的資產類別。這種信號效應正在改變其他人（如養老基金等機構）對私募資產的風險認知與配置權重。

沙特阿美（Saudi Aramco）數字與可持續發展負責人Khuram Hussain指出：“如果連耶魯大學都開始重新思考其傳奇的捐贈策略，那么其他基金會也應該考慮跟進。若這一模式的開創者都在退出，也許正說明：傳統的金融結構已經無法應對這個時代的挑戰。”

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