6月通脹超預期回落下美聯(lián)儲年內“預防式降息”成定局！以史為鑒：沒有危機情況下的降息將如何影響全球大類資產？

每經記者｜蔡鼎    每經編輯｜蘭素英    

美東時間7月11日（周四），美國勞工部公布的數據顯示，美國6月CPI同比上漲3%，略低于預期3.1%，較前值3.3%進一步下滑，環(huán)比下降0.1%，為2020年5月以來首次轉負；6月核心CPI同比上漲3.3%，為2021年4月以來的新低，且低于預期和前值，環(huán)比上漲0.1%，為自2021年8月以來的最小漲幅。

這是美國CPI連續(xù)第三次低于華爾街預期，3個月和6個月的年化通脹率也均出現下降。數據發(fā)布后，利率互換合約顯示，期貨市場開始大幅押注美聯(lián)儲FOMC9月份會議降息的概率，甚至開始對7月底的會議進行計價，不過目前來看本月底降息的概率還不到10%。

圖片來源：芝商所

但無論如何，可以確定的是，隨著通脹持續(xù)回落，市場認為美聯(lián)儲已經對降息做好準備。回顧過往歷史，美聯(lián)儲的降息分為“危機式降息”和“預防式降息”兩種。當前，美國經濟基本面依然強勁、就業(yè)市場依然健康，并沒有明顯的危機或衰退，因此市場將即將到來的降息視為“預防式降息”。《每日經濟新聞》記者梳理發(fā)現到，在過去兩次的“危機式降息”和最近的兩次“預防式降息”中，主要的資產走出了幾乎完全相反的走勢。“危機式降息”期間，美股、原油出現大跌，黃金和美元指數則由于避險需求的升溫而上漲，而在“預防式”降息期間，美元指數、原油和美股則攜手走出大牛市行情，黃金則成了表現最差的大類資產。

本次降息將是“預防式降息”

理論上講，美聯(lián)儲降息通常會推動美股上漲，推動美債收益率和美元指數下跌。然而，歷史經驗顯示，在美聯(lián)儲降息周期中，卻多次出現美股下跌、美債收益率堅挺和美元指數上漲的現象。這種現象與理論之間的沖突，主要有兩個方面的原因。首先是影響美股、美債和美元指數走勢的因素眾多，其次是美聯(lián)儲基于不同原因的降息，其對金融市場的影響可能存在質的差異。

由于不同的原因、市場環(huán)境和經濟背景，美聯(lián)儲的降息被分為兩種類型：“預防式降息”和“危機式降息”，且兩種不同的原因下從暫停到降息的距離也存在差異。

“危機式降息”是指在美國本土出現經濟危機，例如2007年的全球金融危機導致GDP大幅萎縮、社會總有效需求崩潰、失業(yè)率飆升等，美聯(lián)儲為了應對危機不僅將利率降至接近零的水平，并且時任美聯(lián)儲主席伯南克還史無前例地啟用量化寬松（QE）政策，向市場注入大量流動性。

2007年~2008年的降息周期就是一種美聯(lián)儲對經濟危機的應對，而且由于經濟衰退和金融危機的嚴重性，降息也難以對權益市場起作用，權益市場當時進入全面熊市。債券市場在降息環(huán)境的邏輯較為順暢，表現基本都是牛市。大宗商品中僅黃金因與美債實際利率負相關，而表現較好；能源和工業(yè)金屬等受經濟下行的需求不振影響而表現較差。 

從下圖可以看出，當時由于美國經濟的崩潰、需求的銳減，美股三大指數、原油和經濟景氣度的風向標——銅在期間均遭遇了大幅的回撤，但黃金和美元兩大避險資產卻在這一年多的時間內保持了上漲，其中黃金的累計漲幅超過16%。

圖片來源：每經制圖

而另一種降息是加息到了一定階段后的預防式降息，由于緊縮效應有限，經濟并未衰退，因此降息幅度也有限。預防式降息的目的是及時對沖經濟下行風險，暫停加息后距離降息時間短，且降息幅度小。

當前，美國的經濟基本面依然強勁，今年以來的新增非農就業(yè)仍保持健康，金融業(yè)并未出現明顯的危機，在AI浪潮的推動下，美股三大指數還不斷刷新著新高。因此，今年預期中的降息周期被市場認為是“預防式降息”，是指美聯(lián)儲在抗擊通脹取得明顯成果后，為防止利率維持在高位的時間過長，對經濟造成影響而采取的預防性措施。

上兩輪“預防式降息”周期內黃金表現最差

回顧過往的歷史，美聯(lián)儲最近的兩次“預防式降息”發(fā)生在上世紀90年代，也就是本世紀初的互聯(lián)網泡沫破裂前夕，具體年份為1995年和1997年，宏觀背景為高增長+低通脹的“金發(fā)姑娘”經濟。從下圖可以看出，當時美聯(lián)儲的在兩年內的兩次“預防式降息”具有持續(xù)時間短、降息幅度小的特點——兩次降息幅度均僅為0.75%。

美聯(lián)儲前兩次預防式降息（紅色箭頭）圖片來源：圣路易斯聯(lián)儲

1995年一直作為美聯(lián)儲“未雨綢繆”的預防式降息模板，暫停加息后5個月降息。雖然墨西哥金融危機導致美國經濟有走弱的跡象，但仍保持在健康增長區(qū)間，增加了美聯(lián)儲的政策空間。美聯(lián)儲抓住機會，在經濟尚未萌芽明顯放緩之際，預防式降息，最后成功實現軟著陸。

降息期間美股及商品走勢（白線-道指，紫線-標普500指數，綠線-納指，藍線-原油，粉線-美元指數，紅線-COMEX黃金，綠線-COMEX銅） 圖片來源：Wind

從上圖可以看出，當時的美元指數在1995年~2000年走出大級別的上行周期，期間兩次預防式降息均未能改變其長期趨勢。

而一直到2000年3月互聯(lián)網泡沫之前，美股都處于歷史級別的大牛市。在1995年的“預防式”降息中，美股牛市趨勢未變，1998年的“預防式”降息則扭轉了美股的階段性調整，將牛市推向高潮。而同美元指數和美股一同走高的，還有原油。

黃金則相反，1995年~2000年為黃金的下行周期。雖然1995年預防式降息帶動了黃金的階段性上漲行情，但1998年黃金價格走平。從上圖可以看出，黃金是在這期間表現最差的大類資產。

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封面圖片來源：新華社 郭克攝