并購潮退，專業藥房起——2019年，四家醫藥連鎖上市公司的變與不變

每經記者 陳星  金喆    每經編輯 梁梟    

曾在成都擁有三間藥房的杜玉民（化名）感嘆，幸虧自己碰上了藥房并購“最瘋狂”的時候。三年過去，當時接盤的區域連鎖藥房還沒來得及將資產打包出手，藥房并購市場就已陡然降溫。杜玉民的三間藥房之一，已經關門大吉。

從2018年開始，醫藥零售業并購已有退潮的跡象。而到了2019年，四大醫藥零售上市公司的財報釋放了一個統一的信號，即“并購已不再是醫藥零售行業頭部企業的主要目標”。

據2018年度藥品監管統計年報，全國零售藥店門店數已增至48.9萬家。規?；瘮U張是連鎖運營的必經之路，而這場“燒錢”的跑馬圈地是否已被按下暫停鍵？誰又是其中的佼佼者？對于杜玉民這樣的經營者來說，他們手中的中小零售藥店將會被收購還是被洗牌出局？《每日經濟新聞》記者將從四大醫藥連鎖上市企業的年報數據中尋找答案。

并購大年后的集體退潮

杜玉民一開始并沒想清楚要不要套現離場。他在成都做了11年藥店生意，兩家院邊店因為價格有明顯優勢、人流量大，利潤相當可觀。2016年和2017年，不斷有區域連鎖藥房的人找到杜玉民，想要收購他的藥店。

“早些年也有人跟我談過想要收購藥店，但基本都是個體經營者看到院邊店效益好，想接過來自己做。16年、17年，就不斷有中小型企業找上門來，推了一家還有一家。”杜玉民說道。

“后來我才知道，它們都是想當‘中間商賺差價’，把藥房數量做起來后再一并高價打包給大型連鎖醫藥零售企業”。”杜玉民考慮很久后，還是被對方說動了。

“他們出的價格讓我無法拒絕，”杜玉民沒有向記者透露具體價格，但對當時這筆交易的滿意溢于言表。和杜玉民一樣，李固（化名）也是在這輪并購潮中被浪花托起的一員。2016年時，他把一家依托零售藥店搭建起來的電商平臺高價出手，成功套現過億元。

那是屬于藥店連鎖的黃金時代。2014年，一心堂（002727，SZ）作為首家登陸A股的醫藥零售連鎖企業，將首發募集的4.7億元投入到直營連鎖營銷網絡建設項目中，計劃包括三年內新設門店1350家。

無獨有偶，2015年上市的益豐藥房（603939，SH）、老百姓（603883，SH）也將新店建設納入募投項目。那時的醫藥零售行業高光時刻從數據記錄中亦可見一斑——據統計，2015年～2018年間，益豐藥房、大參林（603233，SH）、老百姓和一心堂為代表的四大上市藥店（注：大參林于2017年上市）和高濟醫療（高瓴資本旗下零售藥店管理平臺）等資本方累計投入并購資金66億元，并購4111家藥店。

行業內甚至出現了這樣的聲音：一個藥店干了20年掙的錢，可能還不夠一次性被高濟醫療收購的價格多，賣藥遠不如賣藥店賺錢。

一位參與多起藥店并購的業內人士對《每日經濟新聞》記者表示：“藥房收購不是按照PE（市盈率）多少倍，而是按照市銷率去估值的。市銷率是指被收購方每實現1元銷售收入，收購方就按照銷售收入的相應倍數去進行估值收購。所以哪怕很多藥房在規范后其實沒有利潤或者利潤極低，也能賣到一個賣方滿意的價格。”

據他透露，在2017年前后，原本藥店0.5倍市銷率左右的收購價格迅速上漲到了1倍以上，他參與的并購中最高的一筆收購價達到了銷售收入的1.5倍左右。

《每日經濟新聞》記者注意到，老百姓2017年并購江蘇普澤大藥房時的市銷率約1.22倍，益豐藥房2018年收購河北新興大藥房86.31%股權時的市銷率接近2倍。

但并購的馬車并沒能疾馳多久。進入2018年后，四家上市藥房在并購上集體踩下了“剎車”。

從2019年年報來看，四家醫藥零售上市公司并購的頻率均回歸平緩，購買標的的估值也有所下降。2019年，老百姓共進行13起并購，全年新增門店709家，其中自建門店466家，并購門店243家，同比下降41.2%，而新建加盟門店則達到676家，同比增長133.1%。并購最兇猛的益豐藥房則更明顯，2018年并購近千門店，2019年降到390家。一心堂的新店增速為8.82%，這也是其上市后首次個位數百分比的增長。

益豐藥房相關高管接受《每日經濟新聞》記者采訪時坦言，場外資本把并購價格推高了，也很激進，高濟醫療從2018年底開始也停止收購了，也把重心放在整合消化上。

有市場人士感嘆道：“當前藥品零售市場的形勢宛如2017年前后的互聯網醫療市場，高潮退去，買家和賣家，新玩家和舊玩家，都在不期而來的僵局中陷入集體焦灼。”

部分還沒脫手的藥房資產成了退潮后海灘上的貝殼，少有人問津。當初收購杜玉民的區域醫藥連鎖企業就頗顯尷尬。因為頻頻觀望而錯過了打包出售的好時機，杜玉民此前的三家藥店，其中一家已經關門大吉。

行業增速放緩下的跑馬圈地

“為什么停下來了？”最先公開表態“踩剎車”的是老百姓大藥房董事長謝子龍。

《每日經濟新聞》記者注意到，年報數據顯示，2015年上市后，老百姓大舉并購，門店數量在5年時間里，從1400多家遞增到5000家。但作為并購“急行軍”之一的謝子龍卻在2019年8月出席一場藥品零售行業會時“吐槽”：“我們公司最近有幾個并購案子給我看，都被我否定了。一方面是估值太高，并購標的還是按照大盤5000多點的估值跟我談，這我肯定做不到；另一方面，行業現在有太多不確定性，一旦政策出現變化，有可能會導致較大的損失，加上藥品零售行業又是一個毛利率非常低的行業，我們現在不敢有半點閃失。”

醫藥零售大佬們開始對并購“吐苦水”，這與他們前幾年的態度大相徑庭?！睹咳战洕侣劇酚浾卟稍L多位業內人士回顧的情況是，在并購高峰期，一有藥店放盤，就有買家來談判，而且溢價后也很少提到業績壓力。益豐藥房相關高管則向記者解釋，有些中小藥房收回來后由上市公司全權管理，部分保留了原來團隊、以參股形式進入的標的采取業績對賭。

但無論是哪種方式，并購潮之后，四家上市公司都承擔著較高的商譽壓力。截至2019年12月31日，益豐藥房商譽賬面價值30.45億元，披露的4項并購標的均完成業績承諾；老百姓披露了11項業績承諾完成情況，有6個因新店前期投入較大影響業績承諾達成，但老百姓認為無減值風險，期末商譽賬面價值23.24億元。大參林期末的商譽為9.84億元，無業績承諾完成情況披露。

另外一方面，并購完成后，能不能經營好又是連鎖藥店面臨的一道難題。事實上，經營藥店并不是一個簡單的買賣生意，包括謝子龍在內的醫藥零售大佬都在不同場合提到，藥店的好日子已經過去。2019年報數據顯示，四家連鎖藥企的凈利率都在7個百分點以下。

過去幾年，行業增速呈逐年放緩態勢。數據顯示，2018年全國藥品零售終端市場總體規模達到3842億元（按零售價計算），較2017年的3664億元增長4.85%，這一增速較2017年下降3.6個百分點，創下近20年新低。

中國醫藥物資協會政策研究所常務副所長黃修祥解釋稱，早幾年出臺的政策讓藥房有更多獲取利潤的途徑和空間，但現在的政策已經改變。對藥店合規性要求越來越高、醫保支付價格、個人賬戶改革、門診統籌及帶量采購等等新政，都是對零售藥店原有生存模式的極大挑戰。

李固給記者細算，現在普通地市一年十幾萬元的房租，如果稍微經營不善，租金都回不來。原來生存在醫院周邊的藥店，也在藥品零加成后失去價格優勢。而藥店合規要求提升也讓人力成本成為藥店行業支出中很重要的一項，聘請專業藥學技術人員的支出遠遠高于聘請普通銷售人員的支出，“以前可以掛證，現在一經發現就會被嚴懲，大家不敢冒這個險”。

即便如此，四家醫藥連鎖上市公司每年依舊會進行十多起并購，尤其是益豐藥房，在2018年就新增并購門店近千家。益豐藥房相關高管表示，2018年情況比較特殊，收購的河北新興有五百多家門店構成重大資產重組，其他的中小藥店也有五百多家，今年降到三百多家。“這種中小藥店的并購是常態。大并購可能每兩年左右出現，去年減少也是希望對之前的項目進行消化整合和提升，確保所有并購項目達到預期。”

既然行業看上去不如以前那樣美好，上市公司又為何要堅持同業并購？

“并購可以快速實現規模化經營，也比自建門店的時間和投入成本少，有利于提升市場集中度。”李固對記者分析，已有門店的增長空間有限，上市公司對門店經營已經形成一整套精細的標準化管理，可以快速高效復制，而且強大的供應體系相對原來的單體或小連鎖有更強議價能力，也能提高利潤。

不過，從老百姓、大參林及一心堂等上市藥房企業的財務指標來看，近年來，這幾家頭部企業的規模是上去了，但盈利能力卻沒跟上。以一心堂為例，2019年，一心堂的銷售毛利率為38.70%，較2018年同期下降1.83個百分點，是其上市以來的最低水平。而大參林、老百姓的銷售毛利率也在連年下滑。

發展專業藥房成業內共識

雖然經過了近十年的跑馬圈地，但到目前為止，還沒有哪家藥店在全國范圍稱雄。即便是高歌猛進的高濟醫療，2019年300億元營收也不到行業整體規模的10%，而在美國這一市場目前被三家巨頭壟斷。

益豐藥房董事長高毅在2019年股東大會上明確表示，2019年新增門店策略將進行重大調整，由過去的“并購為主，新開為輔”調整為“新開為主，并購為輔”。歐美所有國家藥店前三名，10年的發展曲線都是向上的。中國藥房的業態即便短期有些不利，但是拉長看的話，還是增長趨勢。

按照規劃，益豐藥房每兩年會做一次大的并購進入新的省份。接下來兩年門店數的擴張（新建+并購）會保持1000家左右的規模，若有大的并購會超過這個數字。總的策略是協同發展，比如2018年并購多一點，2019年并購就少一點，自建多一點。“大概保持這個節奏發展，因為需要進行消化。”

雖然并購減速，但安信證券研報仍然認為，國內零售藥房行業處于集中度快速提升和處方持續外流的黃金發展期，四大上市藥房順勢擴張，市占率從2014年的5.99%提升至2018年的9.39%；推動行業集中度快速提升。參照發達國家的藥店行業集中度情況，保守估計我國零售藥房行業集中度至少存在3倍至5倍以上的提升空間。

不過，留給市場分割的優質資產越來越少，各家企業都在自有優勢上尋求進一步地精細化經營。黃修祥指出，四大連鎖藥房上市公司和資本明顯比以前慎重了。它們要看并購對象在區域市場是否具有獨占性、和自己的市場商圈是否有重疊。更關鍵的是，要看標的的經營模式和盈利能力。換句話說，醫藥零售市場的買方已逐漸放慢了速度。“穩”代替了“快”。

除改變擴張策略外，專業藥房成為頭部企業們對藥房未來發展趨勢的共識。專業藥房的商業形態不同于普通藥房、社區藥房等，而是以DTP藥房、腫瘤藥房、醫保定點藥房、院邊門診等形式出現。“專業藥房是伴隨著處方外流等政策而成長起來的，是大勢所趨。”李固表示。

目前，四大連鎖藥房企業都在專業藥房領域有所布局。老百姓在2019年年報中表示，老百姓大藥房大力發展DTP專業藥房、中醫館連鎖等業態、積極探索O2O業務，不斷向新零售、處方藥等領域拓展的創新平臺。

大參林則在2019年年報中稱，報告期內，大參林擁有院邊店558家，報告期內增加48家；籌建DTP專業藥房56家，報告期內增加36家，實現銷售增長251.15%；處方流轉平臺藥房28家，報告期內新增14家。

但在黃修祥看來，目前藥房還沒有找到一條路可以長遠走下去。“決定藥房怎么走和走得怎么樣的一個很重要的因素，是政策如何定位藥房的角色。在現行政策和風向里，零售藥房是醫藥領域一個有力的補充，但它扮演的僅僅是從旁協助的角色，而不是主角。這就決定了零售藥房這個業態在近幾年不會走得太遠”。

封面圖片來源：攝圖網