張敬偉：日本負利率攪動全球市場基本面

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◎張敬偉

這是一個靠貨幣政策驅趕危機陰霾的時代。

上周五，日本央行將基準利率從0.1%下調至-0.1%，這是該行5年來首次調整基準利率。日本央行新年伊始的大動作很不尋常，但也在意料之中。即如日本央行行長黑田東彥所言，采取負利率是為了讓通脹率快速達到2%，如有必要他會毫不遲疑地繼續加碼刺激。簡言之，“安倍經濟學”并未讓日本經濟徹底擺脫頹勢，量化寬松政策通道下，日本別無選擇。

歐洲央行2014年6月將歐元區利率下調至負利率水平，除歐元區和日本外，負利率國家還包括瑞士、瑞典、丹麥等國。

然而，日本的負利率政策并非全面放開，僅是金融機構存放在央行的新增超額準備金實行負利率。日本央行此舉就是逼迫銀行將過剩資金拿出來投入市場，而不是存起來。但由此也可猜到，日本央行為負利率政策的全部放開埋下了伏筆。

日本的負利率政策即刻在市場引起漣漪。首先是傳導催漲日本、亞太和歐洲股市；其次是日元對主要貨幣走低，美元對日元一度上漲2.2%，為2014年10月以來的最大漲幅。

更重要的是，日本負利率政策和不改變量化及質化寬松計劃的規模（每年買入的資產維持在80萬億日元），是要其他主要經濟體也維持相對寬松的貨幣政策。2016年，世界主要經濟體將呈現這樣的貨幣政策圖景：美聯儲加息通道雖然打開，但是加息頻度將慢下來。日本、歐洲、中國等主要經濟體的貨幣政策或處于靈活寬松態勢。

以中國為例，市場并未迎來開年降息、降準，但是央行為了緩解春節資金緊張，采取多維度操作手段，兩周內釋放流動性2萬億元左右，相當于兩次以上的降準。日本負利率政策持續發酵，不排除央行啟動年內第一次降準、降息甚至雙降。

此外，日本宣布負利率政策之前，美聯儲已經感受到了來自中國和全球市場的陣陣涼意，美聯儲1月27日宣布維持0.25%~0.5%的聯邦基準利率不變。日本負利率將使美聯儲再次加息的預期弱化。

美國曾經用量化寬松政策將經濟從危機中拉出來，這讓日本和歐洲將貨幣放水視為靈丹妙藥。但美版QE效果很好，日歐版QE的效果則不太顯著。日本和歐洲持續加碼的量化政策，也凸顯出他們沒有更好的政策舉措，只能將寬松的貨幣政策進行到底。

美聯儲加息通道雖然啟動，但仍在左顧右盼。日本和歐洲央行反其道行之，繼續貨幣放水。三大發達市場南轅北轍，決定了全球市場的基本面讓人不敢也不能樂觀。中國政策工具箱的確有更多選擇，但是從2015年各種政策手段的運用結果看，在提振全球信心方面仍顯不足。

現在的問題是，日本負利率政策是否會引發美元長期性沖高，從而使全球貨幣市場發生重傳導式貶值。雖然有人認為日元貶值跟美元升值沒有多大關系，但現在是全球市場驚恐不安的時代，日本的負利率政策還是猛然推漲了美元。未來不排除日本會采取更極端的貨幣政策，本次負利率政策也是日本政府未雨綢繆，為對沖來年的消費稅調整提前做好準備。

上世紀80年代廣場協議簽訂后，日元大幅升值，國內泡沫急劇擴大，之后日本進入了衰退時代。由當年的被動升值，到現在自主貶值，日本復蘇經濟的決心可謂不顧一切。基于日本的老齡化社會環境，政府的努力能否盡達其效值得懷疑，但美元對于日元不會無動于衷，美聯儲加息的動力將會繼續疲弱。

至于對中國市場的影響，情況則比較復雜。一方面，日元貶值將加大中國央行降息降準的可能性；另一方面，人民幣匯率受美聯儲加息的影響較大，而日元貶值在推升美元升值預期的同時，也使美聯儲不得不降低加息的頻度，從而影響到人民幣匯率。

無論如何，日本的負利率政策已經攪亂了全球市場的基本面。

（作者為察哈爾學會研究員）