萬麗梅：融資成本高還需寬松政策引導

◎萬麗梅

2月10日，中國人民銀行發布《2014年四季度貨幣政策執行報告》（以下簡稱報告）。與以往不同的是，此次報告中首次提及要更加主動適應經濟發展新常態，把轉方式調結構放在更加重要位置，保持政策的連續性和穩定性，繼續實施穩健的貨幣政策，更加注重松緊適度，適時適度預調微調，為經濟結構調整和轉型升級營造中性適度的貨幣金融環境，促進經濟科學發展、可持續發展。穩健貨幣政策的實施，為經濟社會發展創造了良好的金融環境，貨幣信貸和社會融資平穩增長，貸款結構繼續改善，企業融資成本高問題有一定程度緩解。

貸款平穩增長注重引導信貸投向

報告顯示，2014年新增人民幣貸款9.78萬億元，同比多增8900億元，信貸投放保持平穩。2014年小微貸款余額15.26萬億元，同比增長15.5%，較各項貸款增速高1.9個百分點，新增貸款2.13萬億元，占企業新增貸款比例為41.9%。監管層在提供中期借貸便利的同時，引導金融機構加大對小微企業和“三農”等國民經濟重點領域和薄弱環節的支持力度，發揮中期政策利率的作用，即調結構背景下，利用定向降準等刺激政策引導信貸投放到小微、“三農”和棚戶區改造等方向。據華泰證券行業分析員羅毅預測，2015年貨幣政策仍將延續，但小微企業、“三農”等經濟貸款不良產生率較高，銀行放貸意愿較數據表現略差，政策效果存疑。

社會融資成本下行但仍處于較高水平

宏觀經濟增速放緩，融資成本高企，“穩增長、調結構”壓力下，監管層利用降息、定向刺激等多種組織工具引導社會融資成本下調，融資難、融資貴的問題部分緩解。報告顯示2014年末，銀行間市場3年期、7年期AA級企業債到期收益率分別為5.85%和6.34%，較上年末分別下降1.50和1.27個百分點。2014年12月，非金融企業及其他部門貸款加權平均利率為6.77%，比年初下降0.42個百分點。其中，一般貸款加權平均利率為6.92%，比年初下降0.22個百分點；票據融資加權平均利率為5.67%，比年初下降1.87個百分點。個人住房貸款利率先升后降，12月份加權平均利率為6.25%，比年初下降0.29個百分點。2015年經濟增速下臺階預期強烈，雖有下降，但融資成本仍然較高。經濟增速換擋，風險溢價高企，銀行惜貸情緒存在，融資成本高還需寬松政策引導。

基礎貨幣供給渠道出現變化

2014年M2余額122.8萬億元，同比增長12.2%，增幅放緩1.4個百分點，貨幣投放與經濟增速放緩相匹配。外匯占款投放基礎貨幣放緩背景下，央行通過公開市場操作、SLO、MLF等政策工具投放基礎貨幣保證市場流動性，全年投放2.1萬億元基礎貨幣，對外匯在和那款投放放緩影響。報告顯示，2014年基礎貨幣供給渠道發生了變化，央行貨幣政策工具（包括公開市場操作、再貸款再貼現和其他流動性支付工具）取代外匯占款成為基礎貨幣供給的主渠道。全年央行貨幣政策工具供給基礎貨幣約2萬億元，同比多增2.1萬億元；外匯占款供給基礎貨幣約6400億元，同比少增2.1萬億元。此外，財政存款同比少增超過5000億元，也相應同比少減了基礎貨幣。業內專業人士指出，在外匯占款減少導致的流動性供給不斷擴大的趨勢下，貨幣政策進一步放松是必然的。

利率、匯率市場化繼續推進

2014年11月22日央行上調存款利率浮動區間上限至1.2倍，并簡化合并基準利率期限檔次；《存款保險條例（征求意見稿）》發布，近期央行表示制度建設取得實質性進展，各項準備工作已經就緒，預計可能很快落地，后續預計面向企業及個人大額存單、民營資本準入門檻降低、存款利率上限放開等金融改革將擇時實施。市場化、國際化將成為人民幣匯率的要點。報告指出了 “央行基本退出常態外匯干預”，并且給出了人民幣國際化相關的專欄 “人民幣對外部直接交易穩步發展”。人民幣匯率將更多由市場決定，但央行的這種國際化的態度可能意味著在人民幣貶值幅度偏大時會出口“管理”。

四季度貨幣政策執行報告除傳遞上述信息以外，在措詞上與三季度報告以及以往報告上存在一些差異，主要表現在：“改革創新”移到了最后一點；更加注重“松緊適度”，替代調控的 “預見性、針對性、有效性”。“穩增長、促改革”等政策組合讓位于 “主動適應經濟發展新常態”，更強調“轉方式調結構”；對房地產的態度有所緩和，報告中提到住房信貸政策部分，不再提“堅決抑制投資投機性購房需求”，在當前地產走勢放緩、地產融資不斷規范的背景下，可能暗示會加大對合理住房貸款的支持。

“更加注重松緊適度”的出現和“改革創新”的大幅后移，暗示著總體方向明顯由定向寬松轉向全面寬松；監管也應有“新常態”，但什么是監管的新常態，目前可能尚不清晰，但以“穩增長、促改革”等一系列組合為代表的調控目標可能會被更為靈活的、可以隨時調整的政策目標所取代。持續了多個季度的“調控預見性、針對性、有效性”表述消失，可能預示著未來將在方式、手段和試點上超預期的寬松。

貨幣政策更注重同改革配合

在對經濟的描述展望部分，報告強調了“中國經濟進入‘新常態’的特征也更趨明顯”，雖然也指出了風險因素，但這個表態顯示，經濟增速的適度放緩可能并不會導致貨幣政策的明顯放松。未來貨幣政策可能會有信貸寬松。此次貨幣政策執行報告繼續強調穩健貨幣政策，而且指出“更加主動適應經濟發展新常態，把轉方式調結構放在更加重要位置”，強調“注重松緊適度”，顯示貨幣政策將更加注重同改革配合，但同時也強調“安排好貸款投放節奏”，在外匯占款走弱的背景下，央行或引導信貸來滿足社會融資需求。

（作者為清華大學五道口金融學院博士后）